Семь случаев, когда стейблкоин стоил не доллар

За выходные 11 марта 2023 года USDC торговался по 86 центов.

В те же дни USDT стоил чуть дороже доллара. Оба — фиатные стейблкоины, и держателю в тот момент это не сказало ничего: важен оказался не тип обеспечения, а название банка, в котором лежали резервы.

Дальше — хроника с датами: что сломалось, сколько это держалось и что в тот момент мог сделать продавец, у которого выручка лежала в этом токене. Чем обеспечены разные конструкции — отдельный разговор. Здесь только история отказов.

Что показывает цена стейблкоина?

Цену на вторичном рынке. Больше ничего.

Стейблкоины торгуются на биржах, чего не скажешь о банковском вкладе, и биржевая цена равна тому, на что согласны продавцы в эту минуту. В спешке продают те, кто не может ждать. Погашение у эмитента — другая дверь, и часы работы у неё свои. Цену, отошедшую от доллара, на рынке называют депегом, и слово это исключительно про цену.

Март 2023 года развёл цену и погашение публично. Записка экономистов ФРС называет причиной закрытую дверь, а не пропавшие деньги: приостановка погашений на первичном рынке за те выходные «способствовала давлению продавцов на USDC на вторичных рынках», а цена «полностью восстановилась, как только Circle возобновила обработку погашений в понедельник, 13 марта».

Значит, 86 центов — это цена выхода в субботу. Кто на неё согласился, превратил проблему банковских часов в настоящий убыток; кто прочитал новости во вторник, убытка не имел. Ни то ни другое — не правило на следующий раз. Это арифметика одних конкретных выходных, просто самых задокументированных.

Сколько привязок ломалось на самом деле?

Семь. Общей причины между ними почти нет.

Таблица в конце статьи и есть тот список, а её средняя колонка и есть вывод. TerraUSD помнят все, и изложение SEC настолько сухое, что годится целиком: в мае 2022 года UST «отвязался от доллара США, а цена его и родственных токенов рухнула почти до нуля». То, что держало цену, продавали в ту же панику.

Больше так не ломался никто. Один упал, потому что упал банк с его резервами. Один обменял хорошее обеспечение на плохое внутри того самого модуля, который строили ради ровной цены, и ещё два ушли вниз в том же выходе, каждый до своего минимума. Пятый — заявление об обеспечении, неверное большую часть двух лет и остававшееся тайной ещё три года. Последние два к цене не относятся вовсе: предписание регулятора и индекс одной биржи.

Теперь прочитайте те же семь глазами оповещения о курсе. Пять двигали цену там, где продавец мог за ней следить. Два не двигали её нигде, и никакой порог их бы не поймал. Депег — видимая часть проблемы, и называть в её честь систему контроля рисков странно.

Почему за одни выходные вышли четыре разные цены?

Потому что минимум каждому токену поставила его собственная механика.

USDC упал ниже всех: Circle не могла забрать 3,3 млрд долларов резервов из Silicon Valley Bank, около 8 % всего резерва на тот момент. Dai упал по своей причине. Модули стабилизации позволяли держателям заводить USDC внутрь системы, и записка ФРС описывает, чем это кончилось: обеспечение Dai съехало с активов выше качеством — с Ethereum, заложенного с запасом в 150 %, — на проблемный USDC, покрытый меньше чем на 100 %. Из модуля Pax Dollar за тот же период вышло больше 400 млн токенов — половина с лишним всего выпуска, — и минимум встал около 91 цента. Gemini Dollar дошёл примерно до 96 центов.

Два токена ушли в другую сторону. Та же записка фиксирует бегство в качество: USDT и BUSD «подорожали за выходные и торговались немного выше своей привязки к доллару».

Поставьте пять названий рядом с их ярлыком, и ярлык перестанет что-либо предсказывать. USDC, Pax Dollar, Gemini Dollar, USDT и BUSD в те выходные все были фиатными. Один торговался по 86 центов, два — дороже доллара. Категория токена не сказала продавцу ничего, а название его банка рассказало всё. Самый поучительный тут Dai: обеспечение у него лежало в блокчейне и было видно любому желающему, и чужую проблему он всё равно затащил внутрь — через ту самую машинерию, которая должна была её не пустить.

Может ли ровная цена скрывать дыру в резервах?

Почти два года скрывала, и по цене этого не знал никто.

15 октября 2021 года CFTC оштрафовала Tether на 41 млн долларов. В предписании названо, сколько длился разрыв: фиатных резервов хватало на обеспечение USDT в обращении «лишь в 27,6 % дней 26-месячного выборочного периода с 2016 по 2018 год», а резервы «не были полностью обеспеченными большую часть времени».

Между самим поведением и публичной записью о нём — три года. Что бы продавец ни проверил в 2017 году, решая держать USDT, это было не оно: в форме, доступной кому-то за пределами компании, этого тогда не существовало. Вот честная версия совета следить за риском стейблкоина: число, которое можно обновлять каждую минуту, — не то число, в котором живёт отказ.

Что заканчивает стейблкоин без падения курса?

Предписание эмитенту.

Paxos опубликовала такое 13 февраля 2023 года: с 21 февраля компания прекращает выпуск новых BUSD по указанию Департамента финансовых услуг штата Нью-Йорк (NYDFS) и в тесной координации с ним. Выход при этом оставили открытым: BUSD «остаётся полностью обеспеченным Paxos и доступным к погашению для подключённых клиентов как минимум до февраля 2024 года» — в долларах или с конвертацией в Pax Dollar.

Привязка не двигалась. Токен получил дату окончания примерно через год, и объявили её пресс-релизом, а не котировкой. У казначейства, державшего BUSD, было полно времени и ни одного автоматического напоминания. Год — ровно тот срок, за который о подобном успевают забыть дважды.

Упал актив или упала площадка?

В октябре 2025 года, на сорок минут, упала площадка.

Объявление самой Binance фиксирует окно с 21

до 22 по UTC 10 октября 2025 года и закрывает сразу три токена: USDE, BNSOL и WBETH. Там же биржа обещает пострадавшим автоматическую компенсацию в течение 72 часов — по разнице между ценой их ликвидации и рыночной ценой на 00 по UTC следующего дня.

Интереснее всего лекарство. Binance зашила цену погашения в веса ценового индекса по всем трём токенам и добавила в правило индекса USDE минимальный ценовой порог.

Эмитент с проблемой в резервах чинит резерв. Биржа, которая начинает взвешивать погашение внутри своего индекса, чинит цену, которую сама же и опубликовала. Поэтому цифра, взятая с той ночи, тащит за собой вопрос: на какой площадке её напечатали — и была ли эта площадка вашей?

Что потеря привязки делает с балансом в Paymos?

Двигает стоимость и оставляет позицию там же, где она была.

Баланс здесь ведётся по активу, а не пересчитывается в бегущую долларовую цифру; один и тот же актив, пришедший по разным сетям, собирается в один баланс, а сеть выхода продавец выбирает в момент создания вывода. Три токена из хроники выше — расчётные активы этой платформы: USDC, Dai и USDT, тот самый из предписания CFTC.

Зачисление остаётся в том активе, который прислал плательщик. В фиат, BTC или ETH здесь ничего не переводят, вывода на банковский счёт нет, и ни один вывод не уходит по расписанию сам. Ни один баланс не покидает свой актив по собственной воле — ни в плохие выходные, ни в спокойные. Продавец просыпается с той позицией, с которой лёг.

Уходит она быстро, когда кто-то решил. Вывод запускается сразу: между запросом и транзакцией нет ни пакетного окна, ни расписания выводов, ни очереди на согласование, ни удержанного резерва, — а сколько перевод идёт дальше, решает сеть вывода. Пару границ лучше узнать заранее, чем в тот день, когда они понадобятся. Маршрут из актива и сети бывает какое-то время недоступен, и тогда вывод отклоняют при создании, а не ставят в очередь: баланс не трогают, подходит другая сеть назначения. Выводы доходят до 11 сетей из 13 — NEAR и Sui принимают платежи и точками выхода не работают. Пока баланс лежит, его не отдают в долг и никому он ничего не зарабатывает.

Какие рычаги есть у продавца?

Два, и оповещение не входит ни в один.

Первый дёргают при создании счёта, а не в настройках проекта. Сумма в фиатной валюте оставляет плательщику и монету, и сеть. Название криптосимвола сужает оплату до этого актива во всех сетях, которые принимает проект. Символ вместе с сетью не оставляет выбора вовсе, и плательщик попадает сразу на адрес. Что бы продавец ни выбрал из трёх, он уже решил, в чём будет номинирован его баланс, задолго до того, как кто-то посмотрит на курс.

Третьим рычагом иногда считают фиксацию курса. Напрасно. Сумму, введённую в фиатной валюте, пересчитывают по курсу, зафиксированному в момент, когда плательщик подтвердил актив и сеть, то есть до отправки перевода: число токенов стоит на экране раньше, чем откроется кошелёк. Это закрывает разрыв между тем, как цену назвали, и тем, как её получили. Сколько токенов придёт, фиксируется. Сколько они будут стоить в следующий вторник — нет.

Второй рычаг — выход, и раздел выше описывает его целиком. Добавить стоит одно, про то, из чего вы выходите: пять расчётных активов — это не пять версий одного риска. Четыре повторяют курс доллара. XAUT обеспечен золотом и ходит за ценой золота. Смена актива меняет, какой риск вы несёте, а не то, несёте ли вы его.

Защиты от движения курса тут нет. Между балансом и рынком в продукте не стоит ничего: актив остаётся тем, который прислал плательщик, и сам собой в другой не переходит. Прочитать это заранее лучше, чем догадаться в выходные. Хроника выше вознаграждает не слежение за курсом, а вещь поскучнее: знать, в каком активе лежит баланс, и быть в состоянии решить перевести его в субботу.